来源：投中网（ID：China-Venture）作者：张俊雯 编辑：曹玮钰
百亿市场存在7亿剂疫苗缺口，国产HPV疫苗企业“抢滩登陆”。
刚刚，港交所迎来“国产HPV九价疫苗第一股”。
今日，江苏瑞科生物技术股份有限公司（简称“瑞科生物”）在港交所成功上市。此次IPO定价为24.80港元/股。截至发稿，股价一度上涨2.22% 至25.35港元/股，市值约120亿港元。
瑞科生物成立于2012年，是江苏泰州一家从事创新疫苗研发生产的企业，目前拥有12款疫苗组合，涵盖宫颈癌、新冠肺炎、成人结核病、带状疱疹、手足口病及流感等疾病。
瑞科虽然尚未盈利，但深受红杉、淡马锡、君联、祥峰投资等众多明星资本青睐，C轮融资后，估值接近90亿元。扬子江药业集团、嘉实国际和红杉中国参与基石投资，认购比例超过50%。摩根士丹利、招银国际、中信证券为瑞科的联席保荐人。
此次IPO最高募资7.65亿港元，募资将用于重组HPV二价候选疫苗，伴佐剂二代HPV候选疫苗，以及新冠肺炎疫苗等多款疫苗产品的临床试验、注册等。
01 营收为0，亏损超8亿，靠研发突破“卡脖子”技术
作为创新型疫苗公司，瑞科生物已经成功将自主开发的新型佐剂应用于新冠疫苗、HPV疫苗及带状疱疹疫苗等多款创新疫苗。
新型佐剂是影响疫苗疗效的关键。好的佐剂可以帮助疫苗实现节约剂量、减少接种次数、克服免疫缺陷和免疫抑制等效果。在重组蛋白疫苗领域，佐剂被业内视作“卡脖子”技术。目前，只有5款新型佐剂在美国FDA获批：3款来自于GSK，诺华和Dynavax各占1款。
瑞科生物是全球少数几家有能力研发新型佐剂的公司，可对标在FDA获批的5款新型疫苗佐剂。
拥有新型佐剂自主研发系统的加持，瑞科生物的疫苗研发、生产可实现供应链完全自主，控制成本的同时，降低了供应链的“断供”风险，为疫苗商业化提供有力支撑。
当前，在瑞科生物的产品线中，商业化进展最快的当属HPV疫苗和新冠疫苗。
瑞科九价HPV疫苗的上市，将打破长久以来海外HPV疫苗的垄断格局。瑞科的九价HPV疫苗正处于临床III期阶段，预计2025年提交上市申请，有望成为首款获批的国产HPV九价疫苗。HPV疫苗生产基地也将于2022年内完工，投产后将具有500万剂HPV九价疫苗或3000万剂HPV二价疫苗的年产能。
综合来看，当前市场竞争激烈度不高。同处此阶段的国内企业还有博唯生物、康乐卫士、万泰生物等。
另外，瑞科的重组蛋白新冠疫苗ReCOV和mRNA新冠疫苗R520A也已进入关键研发阶段，预计2022年内提交紧急使用授权申请。其中，重组蛋白新冠疫苗ReCOV已拿到生产许可证，意味着已准备好大规模商业化，而新冠疫苗R520A对奥密克戎毒株有效性明显，且作为冻干剂型mRNA疫苗，更易于储存和运输，这将成为瑞科独有的竞争优势。
不过，但由于尚有一款疫苗未进入商业化，公司无法从疫苗销售中获得收益，所以瑞科现阶段收入主要来自于银行利息收入、政府补助、金融资产收益等。招股书显示，瑞科生物2019年至2021年其他收入及收益分别为1293.2万、955.1万、2781万元。
在主营业务收入为 0 的情况下，研发费用的攀升也加剧了瑞科的亏损。招股书显示，2019年、2020年以及2021年前9个月，公司亏损总额分别为1.38亿元、1.79亿元及5.2亿元；同期研发费用分别为6330万元、1.31亿元及3.72亿元。
但亏损的也不只有瑞科生物一家。同为准上市九价 HPV 疫苗企业的康乐卫士也在近日宣布冲刺北交所上市，但自 2008 年成立以来，康乐卫士尚无疫苗产品上市销售盈利，且存在 7.36 亿元的累计未弥补亏损。预计未来，公司仍将增加研发投入且持续亏损状态。2021年康乐卫士亏损 3.8 亿元，同比扩大 153%，研发费用为2.18亿元，同比增长84.75%。
好在，瑞科生物和康乐卫士旗下都有至少一款在研的九价 HPV 疫苗进入临床开发的尾声，预计 2-3 年后可实现商业化和盈利，有望填补国产九价 HPV 疫苗市场的空白。
02 红杉、淡马锡等豪华资本，投了一群中国疾控中心的前教授
瑞科生物团队的大部分研发人员都是从中国疾控中心出来的，这在国内疫苗企业中，可谓是豪华阵容，这也让瑞科从研发生产到注册报批“驾轻就熟”。
创始人刘勇，中国协和医科大学病原生物学博士毕业，是一名资深的科研人员。创办瑞科前，曾在中国疾控中心担任研究教授，是HIV DNA疫苗开发的主要负责人，拥有超过23年的疫苗研发及商业化经验。
首席医学官张建慧博士，不仅担任过中国疾控中心教授，还在赛诺菲、默沙东等全球顶级疫苗企业担任相关负责人。
首席科学官洪坤学博士，曾在美国加州大学洛杉矶分校、杜克大学等多个知名学术机构任教任职，回国后一直在中国疾控中心一线研发疫苗，在免疫学和其他相关领域的学术期刊上发表过100多篇文章。
此外，还有多位知名医学教授担任独立非执行董事，普遍有20年左右的疫苗研发经验和海外高阶深造经历。
上市前，瑞科生物为支撑公司5条疫苗产品线和研发的庞大资金需求，完成了5轮融资，累计金额达 23.51 亿元。投资方包括红杉资本、君联资本以及淡马锡等知名投资机构。
最近的一次为2021年6月的10亿元C轮融资，由清池资本和淡马锡联合领投，易方达资本、博裕资本等跟投，团队持股平台和老股东君联资本、LYFE Capital（洲岭资本）、红杉资本中国基金等继续追加投资，使瑞科生物估值攀升至89.65亿元。
经过本轮融资，瑞科生物成功迈入新晋独角兽行列。不过，对比同样在争夺“国产HPV九价疫苗第一股”的康乐卫士，其在北交所上市的发行底价为77.68元/股，发行前估值已达104亿元。
瑞科生物本次招股引入4名基石投资者，其中扬子江药业主席徐浩宇先生通过扬子江香港认购4000万美元、嘉实国际认购1000万美元、SCHP认购200万美元、SequoiaCapital（红杉资本）认购100万美元，合共认购5300万美元(约4.14亿港元)的发售股份，按中间价计算，约占发售股份54.18%，禁售期为6个月。
招股书显示，瑞科生物在上市后，创始人刘勇及其控制的4家员工持股平台，合计持股20.24%；君联资本持股9.97%；上海超瑞持股7.80%；LYFECapital（洲岭资本）持股7.20%；东方富海持股6.95%；沃盈投资持股5.68%；招银国际持股4.78%；智明浩金持股3.01%；红杉瀚辰持股2.81%；清池资本持股2.69%；Springleaf Investments Pte. Ltd.持股2.50%；SCC Growth VI Holdco C (HK) Limited持股2.48%；美年大健康持股2.10%；其他24名现有股东，持股15.35%；公众股东持股6.44%。
03 7.01亿剂疫苗缺口，超九成市场被默沙东垄断
宫颈癌是妇科常见的恶性肿瘤之一，发病率和死亡率在女性癌症中排第四，仅次于乳腺癌、结直肠癌和肺癌。据国信证券研究所数据显示，2020年，全球约60.4万宫颈癌病例，34.2万死亡病例，通常宫颈癌发病率在25岁以后开始上升，40-45岁达到高峰，其中44岁女性发病率达10.6例/10万人。
但庆幸的是，宫颈癌是目前癌症中唯一病因明确，可早发现早预防的癌症。引起宫颈癌发生的主要病因是HPV（人乳头状瘤病毒）感染，而最直接、最有效的预防方法就是接种HPV疫苗。
目前全球已上市的HPV疫苗分别是二价、四价和九价疫苗，能够在国内获批的HPV疫苗有5种，分别为默沙东的九价疫苗Gardasil9、四价疫苗Gardasil（由A股上市公司智飞生物独家代理），及葛兰素史克（GSK）的二价疫苗Cervarix，万泰生物的二价疫苗“馨可宁”以及2022年3月24日最新获批上市的沃森生物二价HPV疫苗，这也是继万泰生物之后，我国获批上市的第二款国产二价HPV疫苗。
相对于二价、四价HPV疫苗来说，九价产品保护范围更广、效力更强、价格更贵，消费者接种意愿更强。
但长期以来，HPV九价疫苗市场超九成被美国疫苗企业默沙东垄断，国内市场“一针难求”。
据弗若斯特沙利文，截至2020年，默沙东的Gardasil 9在中国的总批签发量仅为960万支，相对于总人口而言，HPV疫苗在中国的接种率不到1%，远远无法满足中国庞大的市场需求。预计到2025年，中国仍有2.34亿9岁至45岁女性未接种HPV疫苗，假设采用三针给药方案，还有7.01亿剂的疫苗缺口。
市场规模方面，东北证券数据显示，2020年，HPV九价疫苗的市场规模达131亿元，预计2030年该规模将达到690亿元。
政策方面，国家为响应世界卫生组织《加速消除宫颈癌全球战略》计划，已在内蒙古、福建、山东、广东等多个省市地区推出免费接种HPV疫苗相关政策。
基于巨大的市场规模，以及政策鼓励，资本市场对相关疫苗公司青睐有加。
曾投资瑞科生物B轮、C轮的祥峰投资合伙人刘天然表示，HPV九价疫苗兼具技术和消费属性。随着渗透率提升以及民众自我保护意识的增强，作为世界唯一能预防癌症的疫苗，HPV疫苗几乎变成了刚需。瑞科的团队有很强的学术背景和产业背景，还有宝贵的CDC（中国疾病预防控制中心），使其成为行业内能够最快推进研发进展的团队。
瑞科的HPV疫苗采用的是自主研发新型佐剂，相较Gardasil有望减少剂量方案至2针，能够实现快速迭代。同时，瑞科生物的九价HPV疫苗定价将低于默沙东的Gradasil 9，届时将有望瓜分默沙东的市场份额。
从已上市的HPV企业的市值也可以看出，资本对HPV疫苗市场的追捧。
智飞生物作为默沙东HPV疫苗的中国代理，市值已超过千亿；万泰生物凭借二价HPV疫苗及在研九价HPV疫苗，市值同样超过千亿。
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