作者|念公子 来源|适道商业（ID：survivalbiz）
什么样的广告语可以一用23年不更换？答案就是“农夫山泉有点甜！”
1997年5月，农夫山泉选定上海为全国第一个试点市场。据传闻，董事长钟睒晱亲自跑到上海调研市场，他在静安寺附近敲开一户居民家的房门，请他们全家品尝农夫山泉，家中的小朋友喝了一口，脱口而出：＂有点甜！＂
这句话如今为农夫山泉带来了240亿元的年收入，近50亿元的净利润。
4月29日晚间，农夫山泉在港交所官网披露招股书，正式开启了赴港上市之旅。中金公司和摩根士丹利担任联席保荐人，募资规模预计为10亿美金。
根据弗若斯特沙利文报告，2012年至2019年间，农夫山泉连续八年保持中国包装饮用水市场占有率第一。以2019年零售额计算，农夫山泉在茶饮料、功能饮料及果汁饮料的市场份额均居于中国市场前三位。
“不差钱”的农夫山泉为什么要上市？又为什么选择港股上市？软饮料行业还有什么新的机会吗？
01 为什么不上市：从来不差钱
尽管是一家“老牌公司”，但农夫山泉近三年来的业绩不可不谓“新锐”。
2017年到2019年，农夫山泉的收入分别为174.91亿元、204.75亿元、240.21亿元，年复合增长率为17.2%；净利润分别为33.85亿元、36.12亿元和49.54亿元，年复合增长率为21.0%。
光看这个增长率，难以想象这是一家身处成熟行业的公司。
据尼尔森市占数据显示，2019年全年中国饮料行业销量同比增长3.9%，销售额同比增长也不过5.1%。农夫山泉远超行业水平。
如此“不差钱”，也难怪农夫山泉不愿上市。从农夫山泉的收入构成来看，其过去三个财年的收入中都是饮用水产品占了大头，其中2017年、2018年以及2019年的营收中，饮用水收入占比都超过57%，近一年稍有提升至59.7%达143.5亿元。饮用水收入的年增长率保持在17%左右。
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图片来源：农夫山泉招股说明书
相较于其他消费品行业来说，饮用水的生意并不难做，农夫山泉中包装饮用水和茶饮料的毛利率都在60%左右，其次是功能饮料50.9%。这相当于卖1块钱的水可以赚6毛钱。
现金方面，农夫山泉作为行业巨头，拥有十足的议价权。其采用先款后货交易方式，2017年至2019年，公司经营性现金净流入均大于当年净利润，尤其是2019年，经营性现金净流入高达87.3亿元。从2017年至2019年，账面结构性存款分别为20.4亿元、36亿元和2亿元。
所以，对于农夫山泉的股东和实控人来说，并不是“不懂得”上市，而是不想上市。
毕竟，现在大部分公司上市的就是想拿到更多的融资金额，对于公司的发展来说也许能够更飞速的前进，但是一旦上市就很有可能面临严格的上市规则的监管。
简单的说，不上市我是老大，上市了，我就得看市场的脸色，要不是看在钱的面子上，谁愿意呢？
02 为什么又要上市：需要流动性
对于此次IPO，农夫山泉自己的解释是，募集所得资金将主要用于持续进行品牌建设、稳步提升分销广度和单店销售额、进一步扩大产能、加大对基础能力建设的投入以及探索海外市场机会。
图片来源：中信证券研究部
很明显的官方话，看不出什么真实目的。其实，如果想分析上市背后的原因，需要从创始人钟睒睒入手。
2019年，创始人钟睒睒以137.9亿元身价登上中国福布斯富豪榜，位列186位。
农夫山泉并非钟睒睒的第一家上市公司。4月29日，万泰生物正式登陆上交所，其主营业务为体外诊断试剂、仪器与疫苗的研发、生产及销售。万泰生物成立于1991年4月，最早是中外合资企业，后被港资企业香港新维收购。2001年，香港新维有意转让万泰生物股权，钟睒睒持股98.38%的养生堂花费1710万元买入万泰生物95%股权。万泰生物的招股书显示，钟睒睒合计持有该公司83.56%的股份。
万泰生物和农夫山泉的相继上市，释放出一个信号：对于实际控制人钟睒睒来说，更需要上市之后流动性带来的机遇和财富回报。
要知道，瓶装水的市场格局一直风云莫测，在消费品行业普遍受到新冠肺炎疫情影响的情况下，其实农夫山泉的现金流情况也并不乐观，招股书显示，2020年前3个月，农夫山泉银行贷款增加了15.5亿元，同期，公司的现金及现金等价物为20.81亿元。
截止目前，中国瓶装水市场格局为：农夫山泉以26.4%市场份额稳居第一，华润怡宝以20.9%位居第二，百岁山以9.6%位列第三位；康师傅占比9.3%排名第四，冰露、娃哈哈依次紧随其后，分别位列第五、第六位，份额为8.8%、6.6%。
但是成为了“老大”并非意味着“一劳永逸”。2011年，农夫山泉把康师傅从老大位子上挤下来，坐上老大位子。4年之后，怡宝把农夫山泉从老大位子拉下来，成为新晋老大，2017年农夫山泉又夺回老大位子，2018年，百岁山晋升三甲，重新改写瓶装水新格局。
成为瓶装水行业老大显然不是钟睒睒的“终极目标”，更何况这已经是一个成熟市场，增速渐缓。
目前，钟睒睒旗下核心控股平台企业为养生堂，该公司由钟睒睒直接持股98.38%，剩余1.62%股权则由其全资控股的杭州友福持有，公司主要从事大健康领域的投资。
可见，在大健康领域继续布局也许是农夫山泉上市的目的之一。上市的好处是一方面可以通过增发、质押等手段进行融资，进一步通过投资、收购等方式扩大商业板块；另一方面，此时作为“行业老大”的身份去上市或许能获得比较好的估值，有利于进一步引入外部资金。
为了让融资显得“名正言顺”，农夫山泉不惜把账上的现金全部“散尽”。在上市前的三个财年，农夫山泉共给原有股东派息103亿元，其中2017年派息3.67亿元，2018年派息3.67亿元，2019年派息96.0亿元。但是2019年的派息额是96亿，是2017年、2018年的26倍，96亿的派息额比公司拟募资金额还要多。
这上市前三年103.34亿元派息，钟睒睒可以获得90.37亿元。计及2020年第一季度，钟睒睒可以获得98.24亿元，要知道公司2017年以来也只赚了不到120亿的利润。
真可谓“千金散尽还复来”。
03 为什么是港股？
其实，农夫山泉早于2000年就有上市传言，并于2008年曾选择中信证券作为IPO辅导机构。不过，根据2019年1月浙江监管局发布的《中信证券股份有限公司关于终止农夫山泉股份有限公司辅导的报告》显示，农夫山泉在2018年12月就终止了A股上市进程。
作为传统消费型企业，农夫山泉在无法走快速通道，因此相对于A股IPO，港交所上市的时效性更强。
由于香港资本市场市场化程度高，较少受政策的干预，上市过程较短，条例清晰，程序便捷，较容易获得审批，可预期性强。并且，由于香港市场的政策透明度高，能否上市，企业基本上可以自己预先做出判断，确定性较强。
另一方面，港股市场的投资者多属于机构投资者，对优质企业的估值并不比A股低，农夫山泉经营业务简单透明，利润对于港股投资者来说，一家看得懂的企业也更容易受到青睐。这也表明了企业的信心。
不过，农夫山泉选择赴港上市还有一个原因是，也是要通过这个窗口，对接海外投资者，寻求海外扩张的准备。
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图片来源：中信证券研究部
一是香港没有外汇管制，资金流出入不受限制，税率也低；二是，内地发行人可以吸收海外企业对管理、营运及市场开拓的经验，为企业进军海外搭建平台募集及再融资资金更为容易；三是便于内地企业引进海外及国际性投资者。目前而言，国内食品饮料行业竞争格局已成型，一旦有机会在海外市场打开局面，对于农夫山泉来说，无疑是巨大的利好。
此外，香港股票之二手市场是全球最活跃、流通性最佳的股票市场之一。本次农夫山泉上市预计募资规模仅为10亿美元，以农夫山泉的体量来说简直是“九牛一毛”，说明钟睒睒对于“融资”的目的并不太在意，流动性是其更在意的地方。
流动性意味着套现，再融资也极其便利。65岁的钟睒睒，是有新的打算，还是想退休了？
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